2年，2370家店，近10億美元融資，瑞幸咖啡攢了一個資本局。

  在局外，CEO錢治亞是瑞幸咖啡的操盤人，雷霆手段攻城略地。在局中，董事長陸正耀和另外兩位老搭檔隱身幕后，為這場戰(zhàn)役輸送彈藥。一內(nèi)一外，配合默契。

  2019年4月，美國規(guī)模最大的上市投資管理集團貝萊德(BlackRock)入局，為瑞幸咖啡帶來1.5億美元融資，將這個由資本滾起來的雪球，送到了納斯達克的門口。

  從融資手段而論，瑞幸咖啡并不典型。但它急速融資、瘋狂補貼、強勢營銷的打法，在行業(yè)引起巨震，并引發(fā)質(zhì)疑。

  毫無疑問，資本的力量極大縮短了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)成為獨角獸和IPO的時間，但即便在有拼多多式崛起的先例之下，瑞幸咖啡依然是一個創(chuàng)造記錄的“非典型”樣本。

  根據(jù)招股書，它的資金來自于3筆金額上億的風險投資，4筆共7.1億元的抵押貸款，5筆股東關(guān)聯(lián)方借款。這一共為它籌集了近10億美元，瑞幸咖啡為此抵押了咖啡機、公司股權(quán)，甚至董事長的股票。

  但它還需要融更多的錢。一季度末，瑞幸咖啡虧損5.52億元，賬上現(xiàn)金剩余11.59億元，面臨的短期債務(wù)增加至8.48億元。相比2018年底，瑞幸咖啡的現(xiàn)金流吃緊。本次IPO，將為瑞幸咖啡募集2019年繼續(xù)擴張的本錢。

  為什么瑞幸咖啡的融資能力這么強?究竟是誰在幕后推動?燃財經(jīng)試圖通過各種蛛絲馬跡，拆解瑞幸咖啡的資本局。

  核心要點：

  瑞幸咖啡在融資時“兩條腿”走路：風險投資+抵押貸款和股東借款，累計融資近10億美元;

  陸正耀、劉二海、黎輝，由這三個人組成的“根據(jù)地”，是瑞幸咖啡背后最有力的推動力量;

  瑞幸咖啡的資本方來自于神州系的同一撥玩家，相互之間彼此關(guān)聯(lián);

  相比2018年底，瑞幸咖啡現(xiàn)金流吃緊，未來一年內(nèi)需要償還8.2億元短期債務(wù)。

  01

  股權(quán)債權(quán)雙管齊下

  兩年融資近10億美元

  對于瑞幸咖啡而言，2018年6月是一個分水嶺。

  瑞幸咖啡創(chuàng)辦于2017年6月，第一家門店在2017年10月正式開張，風投機構(gòu)開始進入則是在2018年6月。A輪首次公開融資就是2億美元，大鉦資本、愉悅資本、新加坡政府投資公司(GIC)、君聯(lián)資本進場，將A輪估值抬到10億美元。

  A輪融資5個月后，瑞幸咖啡啟動B輪融資，同樣是2億美元，估值則翻了一番到22億美元。A輪資方除了君聯(lián)資本之外全部跟投，中金公司在這輪進入。

  在申請IPO前5天，貝萊德所管理的私募基金突擊入股，瑞幸咖啡再融1.5億美元，投后估值29億美元。

  從2018年6月開始，瑞幸咖啡從風投機構(gòu)拿到了5.5億美元。其瘋狂開店也集中在2018年下半年，僅6個月就開了1449家店，月活躍用戶數(shù)量從121萬人增加到433萬人。

  在以往的公開報道中，瑞幸咖啡對外宣稱陸正耀是其天使投資人，但并未透露具體金額。根據(jù)招股書，這輪天使融資也發(fā)生在2018年6月，金額為1.899億美元，資金來自陸正耀控制的家族公司。

  從瑞幸咖啡的融資軌跡來看，2018年6月是其集聚糧草、補充彈藥的關(guān)鍵時刻。在2018年5月，瑞幸咖啡以發(fā)公開信的方式叫板星巴克，指責其涉嫌壟斷。當時，瑞幸咖啡只有500多家門店。

  瑞幸咖啡叫板星巴克的同時，陸正耀將手中持有的3530萬股神州優(yōu)車股票作為抵押，從光大融資租賃公司獲得3.5億元的融資額度以購買咖啡機，這筆交易的年利率為5.22%，瑞幸咖啡按月支付利息，并將于今年5月到期。

  2018年6月，瑞幸咖啡向西藏信托獲得一筆3億元的貸款，期限兩年，年利率8%。為此，陸正耀將瑞幸咖啡VIE架構(gòu)下的外商獨資公司48%的股權(quán)進行了抵押。

  憑借A輪和B輪共4億美元的融資，加上6.5億元的貸款和融資租賃，瑞幸咖啡在2018年底將店面擴張到2073家，并揚言要在2019年全面趕超星巴克。

  瑞幸咖啡加速融資并擴張是在2018年6月，那么在此之前，它的資金從何而來?

  2017年，瑞幸咖啡向陸正耀旗下公司、錢治亞、董事陳敏等借款4筆，累計金額3.82億元，這些借款全部免除利息，期限一年。2018年，瑞幸咖啡又向陸正耀旗下公司申請了一筆1.48億元的免息貸款。

  陸正耀通過旗下各種公司，以借款的形式形成關(guān)聯(lián)交易，降低融資成本，為瑞幸咖啡提供啟動資金。

  通過梳理招股書可以發(fā)現(xiàn)，成立兩年來，瑞幸咖啡通過股權(quán)融資籌集資金7.5億美元，通過各種借貸累計融資12.85億元。

  02

  神州“鐵三角”是幕后推動力量

  錢治亞是瑞幸咖啡的操盤手，陸正耀是背后的實控人。以陸正耀為中心，他建立了一個堅固的“根據(jù)地”，愉悅資本創(chuàng)始人劉二海、大鉦資本創(chuàng)始人黎輝，都是其中的成員，這三個人今年都正好50歲，他們被稱為神州“鐵三角”。

  “鐵三角”分工明確，陸正耀掌控全局，負責解決早期資金和內(nèi)部管理，劉二海和黎輝負責更高層面的外部資本運作。

  在瑞幸咖啡的股東名單里，陸正耀持股30.53%，他的姐姐持股12.4%(神州優(yōu)車招股書曾披露關(guān)系)，錢治亞持股19.68%，黎輝的大鉦資本持股11.9%、劉二海的愉悅資本持股6.75%。

  黎輝曾任職摩根士丹利、高盛、華平投資，并在華平投資干到亞太區(qū)總裁的位置。他在2018年創(chuàng)辦大鉦資本，第一筆錢就投給了瑞幸咖啡。某大型國際投行的高管曾和黎輝打過交道，他告訴燃財經(jīng)(ID:rancaijing)，“此人極其聰明，財技一流�！�

  劉二海曾任君聯(lián)資本董事總經(jīng)理，他在2005年就認識了陸正耀，并投資了其早期項目“聯(lián)合汽車俱樂部”，兩人是“老交情”。離開君聯(lián)資本創(chuàng)辦愉悅資本后，他投資了瑞幸咖啡。

  黎輝和劉二海連續(xù)加注了瑞幸咖啡的A輪和B輪，將其估值抬高至22億美元。A輪中出現(xiàn)的君聯(lián)資本，是劉二海的前東家，新加坡政府投資公司(GIC)被傳是大鉦資本的LP;B輪中出現(xiàn)的中金公司，則跟黎輝的前東家摩根士丹利，一起出現(xiàn)在瑞幸咖啡上市保薦商的名單里。

  這是一個封閉的、強關(guān)系驅(qū)動的體系。在瑞幸咖啡的資本局中，所有玩家之間都有或強或弱的關(guān)聯(lián)，他們在“鐵三角”的主導下，共同將瑞幸咖啡“捧”上市。

  在瑞幸咖啡完成B輪融資后，有投資人分析，瑞幸咖啡在C輪融資時，一定會引入外部第三方投資機構(gòu)。

  然而，瑞幸咖啡還未走到C輪，就急匆匆提交了IPO申請，趕在IPO前夕，還補了一個B+輪融資。上述國際投行高管表示，貝萊德這種重量級別的選手，“是二級市場的大基金，通常會做打包投資，一單兩單虧錢也無所謂，投資瑞幸咖啡時應(yīng)該還有其他的好單。”

  至于瑞幸咖啡為何不引進更多投資機構(gòu)，某曾任職大型券商的創(chuàng)業(yè)者告訴燃財經(jīng)，一種可能是瑞幸咖啡找不到第三方機構(gòu)接盤，另一種可能是瑞幸咖啡拒絕了第三方進場，選擇了“吃獨食”。

  無論如何，這個強關(guān)聯(lián)的封閉體系一直在高效運轉(zhuǎn)。這種“根據(jù)地”的操盤套路，依然是熟悉的配方，和5年前的神州系如出一轍。

  神州租車的資本運作，是“鐵三角”合作攢的第一個資本局。

  陸正耀同時是神州租車、神州優(yōu)車、瑞幸咖啡這三家公司的董事長。神州租車2014年赴港股上市前，劉二海代表君聯(lián)資本，黎輝代表華平投資進行了投資，上市時兩人都是神州租車的董事。

  而上述參與瑞幸咖啡上市的玩家們，也曾出現(xiàn)在神州租車的機構(gòu)名單中。摩根士丹利是神州租車的上市保薦商，中金是聯(lián)席牽頭經(jīng)辦人，中金公司投資銀行部主管丁瑋當時擔任神州租車獨立董事。

  瑞幸咖啡是三人攢的第二個局，和神州系不同的是，這次劉二海和黎輝都從機構(gòu)出來單干，手腳能放得更開。

  03

  瑞幸能否再造“神州式”資本盛宴

  共同的利益，是合作達成的前提。“鐵三角”的根據(jù)地能夠穩(wěn)固，得益于入場玩家有錢賺。

  神州租車上市一年后，黎輝代表華平投資減持了7.09%的股票，賣了3.96億美元，減去2億美元的投資本金，凈賺1.96億美元。如今，華平投資還持有神州租車10.12%的股權(quán)，價值1.7億美元。在神州租車這筆投資中，華平投資賺了3.6億美元。

  那么，瑞幸咖啡能再造神州租車時代的資本盛宴嗎?

  從估值角度來看，B+輪融資貝萊德入場時，接盤估值為29億美元，是A輪的近3倍，B輪的近2倍。前兩輪的投資方，賬面價值穩(wěn)賺不賠。如果瑞幸咖啡上市能維持29億美元以上市值，將會皆大歡喜。

  更關(guān)鍵的是在經(jīng)營層面，首當其沖的是虧損問題和現(xiàn)金流。

  到2018年底，瑞幸咖啡虧損16.19億元，賬上還�，F(xiàn)金16.31億元，短期負債7.81億元。這意味著，如果沒有新的資金進來，瑞幸咖啡將無法繼續(xù)擴張。

  2019年第一季度，瑞幸咖啡將咖啡機抵押，向中關(guān)村科技租賃公司貸款4500萬元，同時向浦發(fā)銀行擔保貸款6000萬元。第一季度沒有新的股權(quán)融資進賬。

  到今年3月31日，瑞幸咖啡虧損5.52億元，賬上現(xiàn)金減少至11.59億元，但面臨的短期債務(wù)增加至8.48億元，其中有8.2億元債務(wù)需要在一年內(nèi)償還。相比2018年底，瑞幸咖啡的現(xiàn)金流狀況惡化。

  截止到今年3月31日，瑞幸咖啡已開設(shè)2370家咖啡店。在今年1月的戰(zhàn)略溝通會上，錢治亞表示2019年將新開店2500家，去年它開設(shè)了2073家。這意味著如果要實現(xiàn)這個目標，剩下的三個季度還要開店2203家。

  盡管瑞幸咖啡在4月17日獲得了一筆1.5億美元的新融資，但相比8.48億元的短期負債，以及進一步擴張的野心，這筆錢實在是杯水車薪。

  但對于瑞幸咖啡而言，似乎總能找到融資的方法。畢竟，陸正耀旗下還有神州租車、神州優(yōu)車等多家盈利企業(yè)。2018年，神州租車和神州優(yōu)車分別實現(xiàn)了6.81億元和2.7億元的凈利潤。

  “燒10個億不代表虧損10個億，至于說什么時候盈利，我們現(xiàn)在暫時還沒有時間表�！卞X治亞在去年接受尋找中國創(chuàng)客采訪時說。